根据洋河股份2022年三季报显示，洋河在2022年前三季度实现营业收入264.83亿元，同比增长20.69%；净利润90.72亿元，同比增长25.78%。时隔近4年，洋河再次实现“双20%+”的经营业绩增长。根据券商调研数据推测，洋河2022全年应该能获得20%的净利润增长。奋进的洋河似乎回来了。

洋河是如何重拾增长？这种增长势头未来是否还会继续？现在投资洋河，未来会带来怎样的回报？

带着以上疑问，笔者深入分析洋河崛起-失速-改革-重新加速的全过程，从中寻找可能的答案。

(资料图)

洋河崛起

江苏自古有四大名酒：洋河、双沟、高沟、汤沟。解放之后，政府拨出专款在宿迁市泗阳县的几家私人酿酒作坊基础上，建立了国营洋河酒厂。建厂初期，全厂占地仅1.4万平方米，职工41人，年产大曲酒26吨，产值4.34万，税利合计3.43万元。

1979年的全国第三届评酒大会，洋河大曲以“甜、绵、软、净、香”的特点，拿下了总分第一的成绩，占领中国八大名酒一席。

此后的第四、五届评酒会，洋河凭借过硬的质量和上乘口感夺冠，名酒三连冠就此封神，站稳了中国名酒、苏酒老大的地位。

在很长一段时间里，白酒是稀缺资源，同所有的老名酒一样，洋河可以依靠批条子卖酒，供不应求，一片繁荣。

但在上世纪九十年代中期开始，白酒市场环境突然巨变，老的糖酒公司相继倒闭、改制、重组，加之川酒、鲁酒、徽酒抢占改革发展先机，严重冲击洋河固有市场，几年光景里，洋河酒销售情况一落千丈。为打开局面，当时的领导层走“民酒”路线，造成了洋河酒同茅台、五粮液之间的巨大差价——一个是二十几元，另一个却是两百元左右，同样作为老八大名酒，洋河却逐渐落入低端酒的行列。

同时由于营销落后，洋河酒市场急剧萎缩，在东部地区基本上已经没有什么市场可言，甚至在江苏本省也销量甚少，市场占有率急速下降。不仅是洋河，当时的高沟酒（如今的今世缘）一度停产，同时期江苏很多名酒甚至走向了倒闭。

到了2002年，洋河大曲的市场占有率已经不足1%，全年营收不足3亿元，当时的洋河酒厂甚至不得不裁员来维持生存了。这个时候，洋河濒临破产，要是再不改变，那只有死路一条。

1.改制

这时以杨廷栋、张雨柏为首的洋河领导班子提出必须要改革，并且获得了政府的大力支持。

1998年洋河的第一次改制力度有限，是不太成功的，于是在2002年4月，洋河开始了第二次改制。

2002年时，洋河集团100%隶属于宿迁市国资委，按照宿迁市政府加快产权制度改革的要求，洋河集团拿出优质资产洋河酒厂，联合上海海烟物流有限公司（至今为洋河股份第三大股东）等7家法人股东和14名自然人股份共同发起成立了洋河股份，其中洋河集团持股51.1%。

2006年，为进一步激励管理层，洋河股份再次改制，向蓝天贸易和蓝海贸易两家员工持股公司 增资扩股。2006 年 3 月，蓝天贸易和蓝海贸易以每股 2.39 元的价格，以现金方式分别认购公司新增加的 1135 万股和 1065 万股股份，公司注册资本增加至 9000万元，股份总数为 9000 万股。由此洋河集团对洋河股份的控股权下降至38.61%，洋河股份也从国有控股彻底变身为国有参股的混合所有制公司。

通过这几次改制，洋河股份最终实现了国资、管理层与投资者共同持股的管理结构，为洋河的崛起奠定了体制基础，

这也塑造了洋河股份最让人津津乐道的三权分立的股权结构——既照顾了国资和投资者的股东利益，又能激发管理层斗志。

在股权激励下，改制后的洋河瞬间爆发出惊人的竞争力，改制之后的第二年，洋河股份总营收就突破3个亿，再到后来的2004年5.1亿元，2005年8.28亿元，可谓一年一个新台阶。

2.绵柔

改制之后的洋河做对了什么呢？

首先是对产品的升级。

调整期的洋河酒厂上下苦苦寻找出路。一位洋河领导去扬州调研的途中走进了一家小烟酒店，老板听说是洋河厂家的人，就惋惜道：“洋河酒我们现在已经不怎么卖了，当地人不太喝了，没有什么活力，感觉是一个没落的品牌，大家已经不喝了，所以我们不卖了。但是我个人还存了几十箱，前天我老婆过生日，我就拿了洋河酒出来，作为生日的庆祝用酒。”

这席话让这位洋河领导看到了新希望，洋河虽然已经没落了，但洋河老八大名酒的品牌形象、标杆的品质，还在一些消费者的心中留有美好印象。

痛定思痛，洋河人开始发力，凭借着洋河产品品质的积淀，决心以全新的差异化的形象出征，开辟新的生存空间。

一家酒企的发展的关键，归根到底是它的酒好不好喝，有没有特点。

洋河抽调技术骨干组成白酒技术攻关小组，力求打造一种全新的“绵柔型”白酒。所谓“绵柔型”白酒就是要做到“饮前香气幽雅怡人，入口绵柔顺喉，不暴烈、不刺喉，饮后更舒适”。“绵”即绵长，酒体丰满、不清淡；“柔”即柔和、不刺喉，饮时舒畅，饮后舒适。

经过三年的努力，攻关小组终于在保持原洋河大曲“甜、绵、软、净、香”传统质量风格基础上，通过对酿酒、制曲、陈酿和勾兑工艺技术的研究与改良，研制出“绵柔型”白酒工艺新技术，从此给洋河就找到了专属标签。

3.品牌升级

找到定位之后，如何打造全新品牌形象、开发出成功的主力产品，成为了决定洋河生死存亡的重大课题。

重压之下，2003 年“洋河蓝色经典(海之蓝、天之蓝)”应运而生。

“洋河蓝色经典(海之蓝、天之蓝)”品名前身为“经典洋河”。由于“经典洋河”品名缺乏显著性，公司领导要求重新构想。2003 年2 月12 日，时任总经理张雨柏明确主名称为“蓝色经典”，但没有洋河作背书又难以推广，最后确定为“洋河蓝色经典”。

此时副品名又成为难题，为此，公司发动全员之力参与副品名设想。经过层层筛选讨论，“海蓝蓝、天蓝蓝”脱颖而出。海至深为蓝，天至高为蓝。为更有诗意，又在海蓝之间、天蓝之间加上“之”字，最终敲定完整品名“洋河蓝色经典(海之蓝、天之蓝 )”，同时呼应了法国作家雨果的诗句：“世界上最宽广的东西是海洋，比海洋更宽的是天空，比天空更宽广的是人的胸怀”。

为了让消费者第一眼就喜欢上，公司时任总经理张雨柏要求从四个方面开发产品:

一是品名，产品为“洋河蓝色经典(海之蓝、天之蓝)”，待该品牌成熟后逐步去掉“洋河”，重点打造“蓝色经典 (海之蓝、天之蓝)”品牌;

二是瓶型，洋河大曲获奖产品是葫芦形天蓝瓶，海之蓝、天之蓝瓶要继承名酒血统，瓶型既要有传承又要有区别;

三是色彩，要打破传统白酒认知及用色，既然要打造“蓝色经典”，就要大胆启用蓝色，突出个性;

四是设计创意，要突破常规，有记忆点。

自此，优美的蓝色造型成为了洋河的鲜明形象，也确立了洋河在中国酒界的个性定位。

洋河蓝色经典(海之蓝、天之蓝 )系列产品自 2003 年上市以来依托独特的蓝色形象和绵柔品质，在消费者心中形成了很强的品牌认知度，很快就在全国市场掀起“蓝色风暴”。

4.营销升级

2004 年洋河蓝色经典全年销售突破 7600 万元，2005 年单产品销售2.8 亿元，2006 年达到 6.78 亿元，2010 年总销量飞跃到 58.2 亿元，复合增长率200%，这不仅是中国白酒行业的奇迹，也是一个品牌成长的神话。

洋河的快速增长不仅来自于定位准确的产品、独特的品牌形象，也来自于优秀的营销体系。

2003年改制之后，洋河在业内首创了深度分销模式。所谓深度分销模式，是以厂家为主导的渠道模式，由厂商负责市场的开拓维护，经销商仅定位于物流仓储等辅助角色。通过整合双方优势资源使厂商运作市场的步调保持高度一致，共同营造良好的市场氛围和稳定的价格体系，全面提升洋河品牌市场综合竞争力。

在市场开拓的早期，深度分销的推动作用极大。

这期间，洋河酒厂的营销团队成为行业内战斗能力最强、人数最庞大的队伍。其营销创新能力在行业广受赞誉，创造了很多经典营销、品牌案例，使营销能力成为洋河的核心竞争力，带动了洋河销售的节节攀升。

2010年，洋河的销售额为75.47亿元，超越了泸州老窖和剑南春，成为行业第三，并保持到现在。

5.有效投资

有别于其他酒企，投资是洋河的重要业务板块。洋河的投资业务可以分为三部分：产业投资、金融投资和信托理财。

2008 年，日进斗金、为钱太多犯愁的洋河成立投资部，搭建由 5~6 名投资经理组成的投资团队，启动对白酒行业标的摸底排查，陆续接触各地潜在标的企业。

2009 年11 月，随着公司 IPO 通过后成功发行股票，洋河的发展正式步入资本运营与产业运营相结合的新时期，投资部门成为公司实现战略目标的主要机构之一，围绕“资本做四化” ( 主业规模化、品类平台化、战投互联化、无关联盟化 ) 开展了一系列投资。

洋河深交所上市之后，在地方政府的推动之下，洋河分批收购苏酒老二双沟的股权。2009年，洋河股份以近 5.36 亿元获得双沟酒业 4465.83万股(占注册资本的 40.59%) 股权，后续又收购双沟剩余股权，总计投资近 18 亿元，前后历经两年多时间完成对双沟的收购。收购完成后的双沟，2011年净利润5.8亿，2012年16.5亿，2013年净利润更是飙升至19.6亿，带给洋河的回报远远超过最初投入。

在这之后，洋河股份在通过并购做大做强主业这条路上越走越远。

2013年洋河出资300万收购湖北梨花村， 当年洋河重新打造梨花村，将这家公司做到营收超2亿，纳税超3000万的规模。

2014年洋河收购湖南宁乡汨罗春、黑龙江宾州酿酒厂；

2016年洋河深入茅台腹地，以1.93亿元拿下贵州贵酒，后又增资7.5亿元；2016年，洋河股份在收购贵州贵酒后，其提出了“一年打基础，三年翻一番，五年大发展”的战略目标。即2020年基酒产能过5000吨，销售收入过10亿。根据当地新闻报道显示，基酒产量已实现目标。通过收购贵州贵酒，洋河股份得以入局酱酒领域。

2017年，洋河投资2.6亿元收购贵州茅台镇厚工坊迎宾酒业股份有限公司100%股权。厚工坊厂区总占地50余亩，年产能1500吨，库存酱香基酒4000余吨，这笔投资物超所值。

为提高资金回报，洋河还启动主业之外的金融投资。

2007 年，洋河以 799 万元参与认购泗阳农商行，认购比例为 7.02%， 目前洋河仍持有泗阳农上海7.02%股份，从获得的分红和当下股权价值来看，这是笔成功投资。

2011年，洋河投资部升格为投资中心。

2011年，洋河以 2.4 亿元认购上海金浦基金，认购比例为 3.33%;以3 亿元参与认购中金佳泰基金，认购比例为 6.25%;以 2.04亿元参与认购中金佳天基金，实际认缴 2 亿元，认购比例为 50.89%。通过中金以两亿元人民币参与投资天江药业，并成功于 2015 年 12 月退出，实现回报金额 6.63 亿元。

2013 年，洋河以3 亿元参与认购中银国际证券公司，认购比例为 3.16%。至2019年，洋河累计从中银证券公司获现金分红5054万。2020年中银证券上市，洋河的3亿元折合7894.7万股，最高时对应市值是32亿。截止2023年4月7日，对应市值8.74亿，不考虑分红的情况下，这笔投资的复合回报率是6.3%，远超定期存款。考虑到近两年是证券市场的熊市，对中银证券的投资很可能在未来带来很大惊喜。

2014 年，洋河以 1.05亿元参与认购太一天泽基金，认购比例为 62.50%;该基金所募集资金全部用于对浙江中控太阳能技术有限公司与北京科蓝软件股份有限公司的股权投资。

2015 年，以 3000 万元参与认购虎童基金，认购比例为 28.20%;以1 亿元参与认购金浦信诚基金，认购比例为 9.55%;以 1500 万美元参与认购中国动力基金，认购比例为 1.49%;以 3000 万元参与认购苏宁消费金融公司，认购比例为 10%。

2015年，投资中心团队壮大至 10 人，投资业务全面展开布局。

2016 年，公司成立股权投资决策委员会，有成员 7人，具体负责对立项的产业类、财务类项目进行决策，并根据投资权限负责向公司更高层级提交项目建议;同时，招聘一名高级投资专家，启用双总监制，为企业全球化战略实施提供人力保障。同年，公司撤销财务投资部和产业投资部，合并为投资部。

先后参与对中金二期基金、医药创新基金、中信消费基金等项目投资，投资总额近 20 亿元，在投总规模近 30 亿元。

在主业投资和金融投资之外，洋河将剩余大量资金投入到理财方面。

高端白酒公司都是印钞机，年复一年地给公司产生大量现金。除掉分红之外的部分，都会大量沉淀在公司账面。茅台、五粮液、老窖等企业主要将现金存银行，与之不同，洋河始终有大量的银行和信托理财产品。年回报大约比同期存款利率高出一倍，每年能够给股东带来额外的几亿净利润。

通过体制转型、品牌升级、营销升级、高效投资等措施，洋河迎来了自己的发展黄金期。这段时期高速发展的洋河股份，成功打破多年来“茅五泸”白酒三巨头格局，势头直逼五粮液，缔造人们口中的“洋河奇迹”，跻身行业前三。这段时间高速发展洋河同时兼具韧性，即使在2013年至2015年为期三年的白酒深度调整期，洋河股份也能稳定保持，是茅台之外跌幅最小的白酒企业。

洋河失速

自2012年开始，白酒行业进入深度调整期，直到2016年后才得以回暖。在2016年以后，一众白酒品牌恢复元气、扶摇直上，贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒等名酒均实现营收、净利润连年增长，洋河股份却表现不佳，甚至有掉出白酒第一梯队的趋势。

究其原因，与其高端化转型不顺、营销体系失效、竞争加剧等因素相关。

6.洋河产品结构不适应行业趋势

洋河失速的本质在于产品结构不适应行业趋势。

洋河崛起的前十年是行业“量价齐升”的黄金发展期，但到了2016年以后，已经从深度调整周期走出三年的白酒行业，进入一个以高端酒扩容、结构性增长为主力的新阶段。2016年开始，白酒行业消费结构已经转变为居民消费和商务宴请为主，随着国民生活水平提高，“喝好酒”成为趋势。

拿2018年到2021年这三年的行业数据来看：

2018年，白酒行业总产量871.20万千升，同比增长3.14%；利润总额1250.50亿元，同比增长29.98%。

2019年，白酒产量由微增转为下降，减少0.76%至785.9万千升；利润总额增至1404.09亿元，增长14.54%。

2020年，白酒进一步下降至740.7万千升，降幅2.5%；利润总额达到1585.41亿元，增长13.35%。

三年间，白酒总产量下滑15%，但吨酒利润增加48.6%，可见少喝酒、喝好酒的趋势非常强劲。

但在2016年以前，洋河的海/天系列+其他中低档白酒营收占比高达80%，次高端品牌梦之蓝的营收不到20%，而在消费升级背景下，300元以下市场空间不断萎缩，海/天系列基本盘下滑。

洋河不是没有高端产品，千元以上的高端产品虽有梦之蓝M9、梦之蓝·手工班、双钩的头牌苏酒，但品牌力不够，都没有真正起量，洋河在高端白酒没有市场话语权。

7.深度分销模式失效

前面提到，洋河股份过去成功的关键之一，是采用深度分销模式，但成也萧何，败也萧何。

在之前的白酒行业竞争中，洋河的深度分销能力是市场竞争中的“有力武器”，因为传统的粗放式渠道体系在效率上明显不及简单快速的深度分销模式，洋河股份凭借精于此道得到了大量的市场份额。

与白酒高端化相对应的，白酒的渠道模式也在发生深刻变化，随着对手的产品力提升、营销能力进步、团购兴起，洋河深度营销模式的弊端也越来越明显。

相比于其他酒企选择的大商模式，洋河长期奉行渠道精细化运营，洋河员工中有三分之一以上的是销售人员，他们控制着3万多名地推人员，其经销商普遍规模较小，资源和运营能力不足，在高端化竞争中的局限性越来越明显。

同时渠道价格体系过于透明，经销商利润空间较低，推广洋河产品的积极性弱，造成了严重的压货窜货现象，导致洋河的价格管控失效。

深度分销模式还导致洋河的管理和渠道费用支出较高，一旦业绩增长陷入停滞，相较于对手会承担更大的成本压力。如洋河的管理费用，从2006年不足1亿增长至2019年的19亿水平，远超2019年泸州老窖8.29亿、山西汾酒8.91亿。

“深度分销”这一曾经的王牌模式，在白酒头部竞争中越来越失效了。

产品结构问题和营销模式问题，导致2018开始洋河存货周转天数逐渐攀升，使得洋河不得不在2018~2021年之间放慢脚步来解决渠道积压问题。

8.省内竞争加剧

洋河股份之所以成为白酒老三，是因为它在崛起之时拥有了天时、地利与人和。背靠长三角广阔的消费市场，抢占了上市先机，整合江苏白酒资源，让它成为中国白酒行业中，唯一拥有洋河、双沟两大中国名酒、两个中华老字号、六枚中国驰名商标的白酒企业。

但是，2018~2020年洋河的深度调整时期，洋河面临的一个严峻问题是其在大本营江苏省的区域优势正在缩小，被其他白酒品牌抢占了不少的市场份额。其主要冲击者是省内对手今世缘，而且今世缘发力的恰好是洋河股份所在次高端白酒市场，抢去了洋河不少的市场份额。

按照全国化的定义，这样一家品牌力与产品力兼具的酒业龙头，此前多年居然只能算是一家区域性的酒企。2019年之前，洋河股份在江苏省内的销售额，一直高于省外市场。这种情况直到2019年才发生改变，洋河省外销售额占比才超过50%，但这是因为当年省内市场收入下降造成的。

9.缺乏强力伙伴

2018年初，华润参与山西汾酒混改，受让公司11.45%的股份，成为仅次于山西国资的第二大股东。之后，汾酒的业绩增长就如坐上了火箭一般。华润作为四大央企之一，在快消、零售等领域拥有得天独厚的战略资源，比如中国头部商超之一的华润万家，其强势区域与山西汾酒的南方市场诸多重合。

洋河股份则缺乏这种强有力的支持。公司发起人之一综艺投资，不仅清空了洋河的股份，背后的南通首富昝圣达，还挖走了公司副总裁朱伟，二人联手先后拿下贵州醇、湖北枝江酒业等多家中型酒厂，综艺系很可能有朝一日成为洋河的对手之一。

此消彼长，洋河行业第三的位置被其他对手快速接近。

洋河重新加速

自2018年以来，洋河股份也逐渐认识到自身各种问题的严重性，并进行了多角度的调整，尤其是张联东上任之后，各种改革可谓是大刀阔斧。

10.股权激励

企业的发展离不开人的创造力的发挥和积极性的提高，洋河再次改革的第一枪就是完善内部激励。

洋河股份于2019年10月29日发布股权回购计划，表示将用于对核心骨干实施股权激励或员工持股计划。2020年10月31日，公司公告，已累计回购股份9661310股，占公司总股本比例0.6411%，累计使用资金10.02亿元。

2021年7月15日晚间，洋河股份发布《江苏洋河酒厂股份有限公司第一期核心骨干持股计划（草案）》，拟推第一期核心骨干持股计划，金额10亿元，持股计划购买回购股份的价格为回购均价103.73元/股。

根据公告，第一期核心骨干持股计划金额10亿元，持股计划购买回购股份的价格为回购均价103.73元/股。本持股计划的参与对象为公司董事（不含独立董事）、监事、高级管理人员，以及公司及全资子公司经董事会认定对公司整体业绩和中长期发展具有重要作用的中层及以上人员和核心骨干。参与本持股计划人员总数共计不超过5100人。

世间最难平衡的就是利益分配，这一激励计划非常有突破性，有利于核心骨干在为公司创造价值的同时，提高自身的回报，有利于实现核心骨干、公司、股东利益的有效协同， 同时确保经营管理团队的稳定，激发了员工创业干事的热情和动力，为公司的持续快速发展注入新的动力。

与核心骨干持股计划相辅相成的，还有一个分量着实不轻的业绩目标。

根据公告，本持股计划的存续期为36个月，所获标的股票的锁定期为24个月。持股计划业绩考核要求为：2021年营业收入较2020年增长不低于15%且2022年营业收入较2021年增长不低于15%，若业绩考核指标未达成，本持股计划持有的全部标的股票权益由管理委员会收回。

站在2023年的当下来看，已超额完成目标。

11.涨薪

2018年12月15日，洋河股份数千名员工集体罢工。其中，位于宿迁当地的洋河分公司300余名工人更是在公司办公大楼广场聚集，并直冲厂区。背后的原因，是洋河职工的收入太低。

为解决矛盾，在核心骨干持股的基础上，洋河股份着手建立系统化的薪酬体系，包括员工工资的常态化调整机制、宽带薪酬体系、员工福利体系等，进一步优化薪酬结构，激发员工干事的热情。

根据公开财报显示，2021年洋河的销售费用同比增长36.12%至35.44亿元，接近同期营收增幅的2倍，销售人员的人均薪资从2018年的9.6万元上涨至17.5万元，接近翻番。

12.优化组织和人员结构

提高收入水平以外，洋河着手优化配强组织和人员结构。

张联东等新一届领导层上任之后，通过深入摸底了解，发现洋河的人才队伍梯次结构不合理、家族亲情牵绊掣肘等问题严重。

新一届领导层提出，在选人用人上，必须用最科学的架构、最优良的队伍，适应未来市场实操需求，匹配发展任务，真正做到人尽其才、才尽其用、用当其时，打造“专业化、知识化、年轻化”的队伍。

张联东要求：“对文化素质高、工作能力强、作风正派的年轻干部，要勇于大胆提拔；创新选拔思路，扩大选人范围，以便更好的为年轻人提供发展空间，促使优秀人才有展示才华的舞台。”

为此洋河专门组织考察队伍，分赴全国各地的分公司、办事处，实地考察候选对象，在一线战场上选贤任能。

与此同时，围绕“一切以市场为中心，一切为营销强赋能”的指导思想，洋河大刀阔斧地调整组织架构，在全国范围内设立了51个事业部，提拔重用了一批敢于担当作为的年轻干部，畅通晋升渠道，提供更大的发展空间。

通过以上措施，洋河新一届领导层把一大批具有潜质的年轻干部充实到了市场一线。

这把火不仅烧在基层和中层，也烧在了高层。2022年2月份副总裁傅宏兵到龄退休、9月份董事周新虎因年龄问题辞职、10月份董事丛学年因个人原因辞职后，2023年洋河股份执行总裁刘化霜也宣布辞职，截至目前洋河已经有多名高管离任。

相关人事调整是在“为年轻人提供发展空间，促使优秀人才有展示才华的舞台”前提下完成。

“沉舟侧畔千帆过， 病树前头万木春。”人事即政治，张联东上任后用很短时间就将洋河的组织架构带入自己的节奏。

13.持续对产品进行升级

中低端产品占比过高是此前影响洋河增长的重要因素。为求破局，洋河对蓝色经典系列产品结构的不断升级，同时实施多品牌策略的，构筑除蓝色经典外的“第二增长曲线”。

洋河的产品升级主要从2019年推出的升级版M6+开始，2020年又推出了梦之蓝钻石版。M6+作为洋河次高端主力产品被寄予厚望，洋河希望将之打造成如国窖1573的大单品。目前，梦之蓝系列是洋河业绩的主要增量，营收占比已超30%。根据调研数据，2021年M6+营收体量在40亿左右，在2022年仍保持40%左右的高增速，有望成为百亿级别的超级大单品。

同时，洋河还完成了其他主力产品的升级换代，并先后推出了M3水晶版与天之蓝/海之蓝升级版。

在多品牌战略上，洋河当前主要有双沟和贵酒两大品牌。双沟是当前的主推品牌，公司欲将其打造成“第二增长曲线”。

2020年公司将双沟品牌事业部独立成立双沟销售公司，组建双沟独立的市场、销售和综合管理部门；2021年3月更进一步设立了单独的“双沟酒业销售有限公司”法人实体，自此双沟营销、生产体系全面独立，实现了独立运作。

双沟品牌的市场目标被细化为“三步走”：第一步以“保增长”为主，要实现5-10个点的增长；第二步目标是“稳增长”，2022年左右销售目标超50亿元；第三步则是尽快实现“高增长”，2025年营收超100亿。据财报数据，2020年和2021年双沟分别实现营收12.99亿、17.87亿， 2022前三季度，双沟酒年销售额已实现营收突破32.5亿元，2022全年应该能够实现40亿以上营收。

贵酒是酱酒品类，当前规模较小，但增速较快，是未来的潜力发展品牌。目前其酱酒年产能约为7000吨，储酒能力约为2.8万吨，未来将定位高端酱酒，重点布局省外重点市场。洋河对贵州投资金额逐年增加，财报数据显示，2016年-2018年，洋河股份借款给贵州贵酒的余额分别为2.57亿元、5.98亿元、7.54亿元，洋河对贵州贵酒持续投入，寄予厚望。

产品结构提升带动了洋河毛利润率的提升。

最新的2022年三季度数据，洋河的毛利润率已达74.54%，超过今世缘和口子窖，接近五粮液的水平。

14.变革渠道

自2019年以来，洋河股份也逐渐认识到自身渠道问题的严重性，并进行了多角度的调整。

2019年，洋河通过“停货”“控货”等方式，加大力度清理市场库存，并采取柔性考核，提高渠道利润。

在此基础上，洋河对经销商体系实施深刻改造。

洋河将原来的深度分销模式下的“多商并存”体系，转变为了“一商为主，多商配称”的新体系，不再追求渠道无限细化，不再追求经销商数量，减少经销商内耗，扶持有实力经销商，将市场主导权更多交给经销商，通过厂商一体化关系，释放市场活力。

2021年报数据显示，洋河股份经销渠道实现营业收入242.74亿元，同比增长21.32%，但相对应的是经销商总数较2020年减少近1000家，降低至8142家。

这种改造一直在延续，至2022年6月，洋河经销商共有7769家。其中，省内经销商2845家，上半年增加149家，减少254家；省外经销商4924家，上半年增加866家，减少1134家，合计算下来，洋河经销商数量在半年间又减少了373家。

这种经销商的数量变动有些激烈，但凸显了在追求增长和高质量的新时期，洋河完善经销商体系的魄力和执行力。

同时，洋河持续开展营商环境专项巡察，大力整顿营销秩序，营商环境不断优化。

特别是升级推出“梦之蓝M6+”、M3水晶版、天之蓝/海之蓝升级版之后，理顺产品价格体系，渠道利润率已大幅提升。如梦之蓝M6，2019年渠道利润率还不足3%，2022年升级后的M6+的渠道利润率已达到14%，超过了剑南春、青20等竞品，大幅提高了经销商销售热情。

根据洋河股份2021年报显示，2021年，以梦之蓝手工班、梦之蓝M9、梦之蓝M6+、梦之蓝水晶版、苏酒等为代表的中高档酒，实现营收215.21亿元，同比增加21.95%；以洋河大曲、双沟大曲等为代表的普通酒，实现营收31.18亿元，同比增加16.05%。洋河中高档酒增速快于普通酒，实现了20%+的增速。

根据洋河股份2022年三季报显示，公司在报告期内实现营业收入同比增长20.69%，净利润同比增长25.78%。时隔近4年，洋河首度实现“双20%+”的经营业绩增长。

中高档酒连续两年20%+的营收、利润增速，证明洋河已经高水平、高质量完成了产品和营销模式转换，而随着转换的持续和深化，洋河后续发展会有更大的惊喜。

以上改革举措，单看任何一项，都是事关企业核心，影响长期走势的重大决策。张联东为首的管理层在一年之内，将上述工作全部高质量落地，除了实现企业“重拾增长”本身，其背后的优秀管理与增长惯性，很可能预示着洋河蕴含些更大的潜力。

15.洋河的一点不足

洋河有一点明显不足——账上的钱太多，而分红太少。

这是历史遗留问题。

1999年，洋河经营难以为继，恰逢国家规定给工人普调工资，时任洋河集团董事长杨延栋提出，以新成立集团销售公司江苏天蓝酒业股份有限公司为平台，让工人们用上调工资的钱加上历年结余工资给职工们入原始股。

但到了2006年，洋河开始进行以“剥离不良资产、清理坏帐和精简人员”为目的的改制。江苏天蓝被2002年洋河股份成立后的销售子公司替代，最终亏损严重而注销。这导致大批曾通过江苏天蓝持有公司原始股的员工们股权利益没有了归属，数百名职工发起公司第一次大规模罢工事件，围堵厂区大门集体声讨维权。

罢工事件平息后，酒厂领导以增股为名，要求职工上缴原始股权凭证，绝大部分职工按要求上缴后，不料却是增股变成了退股，并称为了不让职工吃亏，宿迁市下拨2400万元专款用作职工退股，并未按公司章程规定，经过职工签字同意，5000元退股款便直接打到工资卡上。

最终上市之时，洋河股份只剩下125位职工股东，主要是当时的中层及以上领导。但相比同样为改制付出过贡献的数千名员工被收回原始股权后，仍然蜗居在数十平米的老式楼房中，月薪不过三四千元。

曾经的两位公司高管却早已退休，成为上市公司背后间接持股的大股东。

举例来说，刚刚离职的刘化霜是洋河元老，他持有的洋河股票市值约4亿元，5年后，大概率会增值到8~10亿，数字上来说，未来五年平均每年增值1亿，平均每天27.4万元。刘化霜只持有蓝色同盟0.9%的股份，老一辈的丛学年持有的股份是刘化霜的5倍，按上面的计算方式，每天137万；杨廷栋是刘的18倍，张雨柏也是刘的18倍，两人每天493.2万。刘化霜平均每天的27.4万元，是洋河普通工人的年收入的两倍 ；杨廷栋和张雨柏每天的493.2万元，是是洋河普通工人的年收入的36倍。

当年国企改制的机会稍纵即逝，如果错过了窗口期，后面就没有洋河的高速发展了，如剑南春就充满遗憾。当年那辈洋河的老管理层确实非常有远见和魄力，某种意义上来说，他们获得这样的回报也是配得上的。但大部分洋河的老员工不会这么想：凭什么我一年的退休金就7万，当年的小刘小张现在一年能拿几个亿？

不患寡而患不均，如果这时候洋河选择大额分红，洋河的老职工一定会……。

洋河不敢大额分红，不得不留存大量收益，这种情况下，洋河把沉淀资金用于产业投资、金融投资和信托理财，是沉淀资金的更好选择。

16.总结与估值

我很喜欢洋河的一点，是他的韧性，总能在绝望中找到希望，总能在逆境中积蓄力量，总能找到合理的路径去变革、突破。正是这份韧性，让我非常看好洋河能持续向上。

我对张联东的观感很好，洋河股份在张联东的带领下，产品和渠道端都已进行了全方位改革，产品力稳固提升，渠道改革成效显著，未来的洋河应该会迎来进一步的发展。

最后说说估值。

宿迁市洋河新区在2021年8月发布了《宿迁市洋河新区国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标纲要》，里面写到：“到 2025年，酒类酿造产业规模进一步提升，发展质量进一步优化，力争产业总产值达到500 亿元以上。”

2021年1月， 张联东从江苏省宿迁市人民政府副秘书长、宿迁市洋河新区党工委书记岗位，调任到洋河， 张联东是带着2025年实现500亿营收的KPI来的。

2021年洋河营收同比增长20.1%，至253.5亿；2022年前三季度，营收同比增长20.69%，预计全年在营收在304亿左右。

考虑到洋河已然重新加速，放眼未来三年，洋河的发展路径是比较清晰的。未来三年的营收年增长按15~18%估算，则2025年营收预计在462~500亿之间。

洋河过去十年的平均净利润率约33%，笔者据此推算洋河的归母净利润：2023年约115亿，2024年约130亿，2025年约150亿。

（声明：此估值数据为笔者个人投资记录，请读者独立思考。）

$洋河股份(SZ002304)$$贵州茅台(SH600519)$ $五粮液(SZ000858)$@今日话题#今日话题#@DeepSleeper11@巍巍昆仑侠@真是个苏呆子